来源：投中网（ID：China-Venture） 作者：杨博宇
今年4月，杭州发布了《2023杭州独角兽&准独角兽榜单》。这是自2018年开始，杭州第六次发布榜单。与18年相比，独角兽企业从26家增长至42家，准独角兽从105家增加至354家。
除了数量的增长，赛道的变化也引人注目。2018年，电子商务和企业服务是时代的“宠儿”，而现在先进制造和生物医疗占据半壁江山。“杭州正处于后互联网时代。”一位投资人向投中网说到。
一部分投资人将后互联网时代的特点归纳为“百花齐放”：杭州在打破互联网的单一印象。另一部分则认为杭州还在寻找它的投资主线。但不论是哪一种看法，有一点毋庸置疑：杭州一直保持着旺盛创造力。
如果以30年计，从改革开放后遍地开花的乡镇企业，到互联网时代的电商之都，再到逐渐升温的高端制造和生命科学。杭州处在每一次变革的中心。如果以3个月计，今年一季度杭州公开融资事件113起，数量位列全国第四；5家企业在境内外IPO，仅次于北京和上海。
这正是笔者的疑惑之处：持续的创新是如何实现的？从创投的角度看，杭州应该拥有独特的“密码”。但这个密码是什么？
早期投资的杭州捕手
“杭州创业早就不是只有电商了。”
当被问及杭州创投市场时，元璟资本合伙人陈洪亮如此说道。随即，他罗列出一些新兴（准）独角兽的名字，比如企业服务赛道的凌迪科技、智能制造的捷配科技、医疗健康的佳量医疗。在这些企业和赛道上，“能够明显感受到杭州产业迭代和‘科技含量’的机会。”
凌迪Style3D成立于2015年，为服饰企业提供自主仿真引擎的底层技术和产业链级工业软件。比如，它提供的数字服装技术，“能够大幅减少打样次数，将30~60天的样衣设计研发周期压缩至3~6天。”不仅大大降低成本，也提升了供应链的柔性和敏捷度。
同年成立的捷配科技，打造了电子产业的协同制造体系，通过聚合实体订单信息流和资金流，把它们智能排产到最合适的生产线上，突破单一工厂间的信息孤岛的局限。
成立于2020年的佳量医疗，则是一家专注于神经外科与脑科学研究的医疗健康公司。其产品是用于治疗癫痫、脑部肿瘤、帕金森病等疾病的医疗器械。
如陈洪亮所言，凌迪科技和捷配科技，代表了从消费互联网向产业互联网的迭代——传统服装厂、电子厂正在通过数字化技术完成一轮更新。而佳量医疗则直接指向前沿的生命科技。它们都显示了产业升级和科技进步给杭州带来的变化。
或许数据来得更直观一些：在今年4月杭州公布的42家独角兽中，先进制造7家、人工智能7家，并列第一；金融技术、医疗健康领域各有5家企业，并列第二。在354家准独角兽企业中，医疗健康111家，位列第一；先进制造61家，位列第二。用杭州投资人（黄宇）的话说，“这是杭州的后互联网时代”。
可见，在产业端，杭州创投市场的变化非常明显。那么天平的另一边——资本端呢？
凌迪科技先后获得7轮融资，不仅有高瓴创投、鼎晖投资、高榕资本等知名机构，还有联想创投、百度风投、顺为资本等产业资本。捷配的投资人名单上包括襄禾资本和深创投，佳量医疗则获得启明创投、中金资本、辰德资本、火山石投资等机构注资。
不过在杭州科创集团董事长许宁看来，让那些创新“种子”真正生长起来的因素还在于更早期的阶段——比起后期的豪华投资方，杭州创投市场真正关键之处，“是创新项目在早期阶段都有本土市场化VC注资。”
上述三家企业的早期融资阶段皆是如此。凌迪科技A轮投资方包括元璟资本、银杏谷资本；元璟资本同时也是捷配的A 轮投资人；佳量医疗的天使轮投资方是海邦投资。这些机构都是成长于杭州的本土VC。
如果再梳理杭州的独角兽和近年来新上市的企业就会发现，本地机构参与本地项目早期融资确实不在少数：
创立于2019年的地芯引力，在A轮融资（首轮）时获得盈动资本、岩木草投资、浙科投资等机构联合注资；
创立于2015年的景业智能，pre-A轮（首轮）获得杭州永炜投资，A轮获得秘银资本投资，A+轮获得赛智伯乐投资；
创立于2013年的杰华特，天使轮（首轮）获得华睿投资注资；
创立于2007年的安恒信息，在A轮（首轮）融资中获得天堂硅谷、华瓯创投、海邦投资联合投资；
创立于2006年的联川生物，在天使轮（首轮）获得浙商创投投资，A轮获得华睿投资、如山资本等机构注资……
盈动资本、华睿投资、赛智伯乐、天堂硅谷、华瓯创投、海邦投资、浙商创投、如山资本、岩木草投资……均是杭州本地的市场化VC。
杭州市创投协会会长周恺秉更向笔者总结道，杭州与其他城市最大的不同正在于此——
1. 本地市场化机构占据主导地位；
2. 这些机构非常善于捕捉早期机会。
这与合肥、广州等地确实大为不同。合肥政府号称“最强风投”，广州国资机构占据半壁江山。但从上述杭州企业的创立时间和融资时间来看，在过去10余年甚至20年时间里，杭州都是市场化机构在“打天下”。
而且，杭州机构“虽然喜欢投资风险更高的早期项目，但是投资效率（成功率）不低。”根据周恺秉粗略统计，杭州“每年能收获3个以上ipo的机构，就有10余家。”如果从案例上看，回报颇丰的项目不在少数。“直通IPO”此前报道，2022年底杭州新上市企业杰华特，在2013年天使轮获得华睿投资1500万元注资。根据目前180亿市值和相关披露信息估算，华睿投资浮盈超过3亿。绝对数值不多，但确有20余倍回报。无疑是一笔成功的投资。
这么看，如果说杭州产业端的特征是“变”——不断迭代升级；那么从资本端观察，反倒是“不变”——市场化VC长期活跃并发挥着持续性的影响。
那么问题来了，杭州机构“市场化占主导，善于捕捉早期机会”的特点又是如何形成的呢？
“杭州是国内最早进行风险投资探索的城市。”周恺秉解释道。果然历史是寻找答案的一把钥匙。
民营机构主导杭州市场
业内往往将IDG资本进入中国视为一个关键性的节点。但几乎在同时，浙江和杭州就开始了风险投资的探索。
1993年，浙江成立了我国最早的风投公司——浙科投（浙江省科技风险投资有限公司）。它是由浙江省科技厅成立的国资投资企业，以自有资金对成果转化项目进行股权投资，是浙江省/杭州市在风险投资领域的最早探索。
到2000年前后，杭州的相关部门逐渐意识到，国有资本在风险投资上存在着天然劣势，并开始鼓励民营资本进入风险投资领域。
当时，中共杭州市委相关领导就在《杭州发展风险投资的现状、障碍和对策探讨》一文中提出国有风投公司多元化改造建议：一是引进外资，创办中外合资的风投公司；二是引进民间资本，国有资本以参股的形式参与，待时机成熟之后，全部退出。
随后，杭州市正式发布《关于进一步鼓励科技人员创新创业促进高新技术成果转化的若干意见》，鼓励境内外各类资本，特别是民间资本建立创业投资机构和信用担保机构。
政策支持再加上外资机构入华。在杭州催生了天堂硅谷、万向创投、华睿投资、普华资本等一批民营风险投资机构。
2003年，根据杭州科技局公布的数据显示：杭州风险投资的创业资本总量为26.61亿元。其中内资企业创业资本14.25亿元，占到总额的53.53%。政府所持的创业资本2.55亿元，约占9.57%（其余为外资、金融机构所持创业资本）。
而在同一时期，全国风险投资公司的资本都主要来自于财政资金，政府持股的投资机构占总量的90%以上。就算是金融中心上海，政府性风险资本也一度占到75%。
不得不说，杭州创投的市场化程度从起步阶段就走在全国前列。
除了探索时间最早外，周恺秉认为“与浙商的创业精神也有很大关系。”
作为中国民营经济的发源地，杭州诞生了中国第一批民营企业。比如万向、吉利、正泰、传化……这些企业勇立潮头的时候，正是股权投资萌芽的阶段。
杭州创投市场的兴起，就可以看作是浙商创业在股权投资的一曲复调——你大可以在杭州投资人身上看到那一股下海的闯劲儿。
比如，华睿投资创始人宗佩民，此前在浙江省供销社做了10年的实业投资，后来又参与创建省属创业投资公司，2002年选择辞职下海。宗佩民曾多次回忆起创业的不易：“头几年一个项目也有没有投出去，工资全靠咨询业务苦苦支撑。”创立不到3年，又面临投资人撤资、合伙人散伙的绝境。弹尽粮绝之际，在大学班主任的资助下，才把摇摇欲坠的华睿从生死边缘拽了回来。
又比如科发资本董事长陈晓峰，先后担任浙江大学计算机系副书记，宁波北仓挂职副区长，后来在改革开放中下海创业，又于2001年投身股权投资。是从学界到政界，再到商界最后投身风投的代表人物。
天使湾创投CEO庞小伟也把自己看做一家初创公司。花了2000多块钱买了IBMT60的二手电脑，办公地点“转租了一家公司的空余场地”，是在一个工厂里“很小的一个地方”。
他们的经历，体现着杭州投资人与北京上海同行的不同。用周恺秉的话说就是，“杭州机构都是一步一步做起来的，而不是一些美元基金或者国资基金，一上来就拿着一大笔钱。”
创业式的成长轨迹，可能也正是杭州机构更愿意投资早期项目的原因之一。它包含着投早、投小所需要的智识、经验和情感。
当然，活跃的浙商不仅带来精神上的影响，也带来了实实在在的资本和产业资源。
比如，2007年成立的如山资本，原本是杭州企业盾安集团服务自身业务转型而设立的。但随着不断发展，已经成长为一家独立运行的创投机构。投资方向集中在服务传统产业升级改造的新技术领域。而2013年成立的银杏谷资本，更是由士兰微、华立集团、华日实业、精工集团和万丰奥特5家产业集团联合发起成立。“上市公司、家族企业等市场化的LP是杭州本地VC长期的主要支持者。”许宁总结道。
这一点，又在2014年后被阿里巴巴推向了高潮。天使投资人李治国、王刚，知名机构元璟资本等都有着深深的阿里烙印。黄宇就向我强调，阿里“深刻影响了杭州的创投市场。不仅贡献了‘新钱’，贡献了项目，还输出了具备互联网经验的人才。”
这些活跃的民营企业，正是杭州市场化VC的源头活水。
不过，一个疑问横在笔者心头：既然民营机构占据绝对比重，那么作为“配角”的国有资本在杭州又发挥着什么样的作用？
杭州国资，做伯乐的伯乐
“杭州的国有资本更愿意去做伯乐的伯乐。”据周恺秉观察，虽然杭州国资机构直投项目也比原来更多了，但是占比依然“不超过10%”，“与其他城市相比更少”。
许宁也赞同这一点。在他看来杭州更愿意相信市场主体的专业性。“创投机构所投的方向和标的，往往要比政府敏锐得多。”许宁所任职的杭州科创集团其前身即杭高投，是杭州本地服务创业投资的主要国资平台。
近20年的从业经历，让许宁能够长期近距离观察杭州政府和国资的做法。“杭州对于市场的干预程度是比较低的，只有在市场失灵或者需要发挥引导作用的时候才会去关注或支持。”
随即，他向笔者分析了杭州国资密集出手的三个节点。
一是2000年前后。当时杭州创投市场刚刚起步，民营经济对于风险投资不够了解。这时以杭高投为代表的国有资本就以直投项目为主，为科技企业和成果转化项目服务。
二是2008年后，受到金融危机等方面影响，科技企业面临融资难的问题。杭州先后设立10亿元的政府引导基金和杭州银行科技支行等机构，通过股权投资、银行贷款等金融服务，帮助企业融资。
第三个则是现在，一些重大产业化项目，所需资金量巨大。“市场化机构没有动力或者能力去参与的，杭州国有资本则会提供相应支持。”
除此之外，“特别是随着风险投资越来越普及，市场化机构发展，国有资本就退居幕后了。”今天，杭州的两大引导基金——创业引导基金和天使引导基金，都明确规定不能直投。而是引导和推动市场化VC向早期项目进行投资。
所以，如果要总结一下杭州的国有资本的运营逻辑的话，“简单地说就是抓两头，放中间。把中间最大的一块交给市场。”
有没有具体的案例能够体现杭州的做法？
分析检测仪器龙头聚光科技是杭州市引导基金首个参股企业，在创立之初得到引导基金的不少支持。2008和2009年，赛智伯乐先后参与两轮投资，帮助其应对金融危机，实现扩张。而赛智伯乐的部分投资资金正来自于创投引导基金与其设立的灵峰赛伯乐基金。
更具特色的是，聚光科技在2011年上市后，其创始人姚纳新召集多名浙江籍海归企业家成立海邦投资，以风险投资的形式反哺早期企业。据天眼查显示，海邦投资的公开投资事件已多达139起，仅今年就已经投资了金麦特、允英生物、赛普过滤、浙大能源、矽力杰半导体等多家企业。
“这样的例子还有很多，”许宁向笔者说道，“安恒信息、贝达药业等企业在创立之初我们就关注和支持。并且引导本地GP投资它们的早期阶段。等它们上市之后，又与科创集团等国资平台一起合作，孵化杭州本土的早期项目。这样就形成一个良性循环的资本生态。”
许宁的讲述解答了文首的疑问：杭州为何拥有持续的创造力？一个沟通早期项目、市场化机构、国资平台、上市公司的资本生态，为孕育持续性的创新提供了更多机会。
不过，市场总有失灵的时候，政府也有自身局限。杭州的创投市场也有自身的问题。
这一点杭州创投圈是有共识的。几年前，浙江赛智伯乐创始人陈斌在反思一个问题：杭州资本为什么会集体错过阿里巴巴？他给出了一些思考。其中一条是，“多数的杭州本土机构包括赛智伯乐还处于初创期，规模尚小、对投资的风险承受能力还很差。”
没错。“规模”，不仅是陈斌的反思，也是采访中笔者收到的最多回答。在不少杭州投资人看来，相较于北京，上海，深圳等地，杭州机构的管理规模仍然较小。“小的几百万，几千万的都有，多的3-4个亿就算比较大的了。”
规模较小的原因是多方面的。其中一点是“缺少大体量的市场化母基金”。
就以2019年的数据为例，据母基金研究中心披露，时年浙江母基金实际在管规模约为500亿（包括政府引导基金和市场化母基金）。不仅落后于北京、广东、江苏、山东，而且少于上海、安徽、湖北、河南，排在全国第9位。具体到杭州，仅有杭州金投和浙大校友母基金两只市场化的母基金。而2019年杭州独角兽企业31家，新增IPO企业24家。市场化母基金的缺失与杭州活跃的创投活动显得极不协调。
所以近年来，杭州在母基金的设立上频频发力。2021年后，杭州先后提出设立总规模1000亿元的杭州创新基金，1000亿元杭州科创基金，50亿元的科技成果转化基金，50亿元的中信杭州城西科创大走廊产业基金，200亿元的杭州泰格生物医药产业基金。
今年初，杭州又提出在原来的基础上，升级打造杭州科创基金、杭州创新基金和杭州并购基金3支千亿母基金，并推动形成总规模超3000亿元的“3+N”杭州基金集群。
这些新设立的母基金，不仅吸引了红杉资本、深创投、同创伟业、德同资本等知名GP机构落地杭州，而且也对杭州本地机构大力扶持。
如果要回答陈斌的问题——杭州本土VC能不能投出下一个阿里巴巴？这或许是一个难解之谜。但可以肯定的是，不断壮大的母基金集群和长期活跃的市场化VC，让创新在杭州不断孕育。就像钱塘江的潮水一样，有起伏涨跌但澎湃不竭，总是一浪又高过一浪的。