来源：市值观察（ID：shizhiguancha） 作者：市值观察
2020年，秦英林迎来了人生最高光的一年。
凭借猪肉价格和猪肉概念股的暴涨，牧原股份创始人秦英林身价突破2500亿，不但登上河南首富宝座，而且超越众多地产和互联网富豪，进入中国富豪榜榜单前三，仅次于马化腾和马云。
彼时的秦英林踌躇满志，按照牧原多年一贯的增产计划，也许过不了多久，养猪出身的秦英林，将成为中国首富的重要竞争者。
刚刚公布的2023年胡润富豪榜显示，秦英林的身价已经跌到了1450亿，排名第13位，比上一年又下降了5位。他或许不会想到，仅仅过去了2年时间，牧原股份会陷入重重困境，自己的财富也经历了巨大动荡。
重重困境
秦英林最近有点无奈。
已经低迷了两年的猪价，今年仍然没有起色。2023年大部分时间，猪价一直维持在每公斤15元以下，牧原股份因此在今年前三季度亏损18.42亿元，在此之前的10年里，牧原从来没有在前三季度出现过业绩亏损。
资本市场上，牧原股价已经连续三年下跌，今年更是一度下跌超过30%，这是过去从来没有出现过的情况。
相比历史高峰期，牧原市值已经蒸发超过3000亿，作为牧原的第一大股东，秦英林持股市值超过50%，身价损失超过1500亿。
牧原被投资者大幅抛压的背后，业绩亏损只是表象，债务压力才是核心。
今年前三季度，牧原股份总负债1130亿，约占上市猪企总负债的三分之一，其中流动负债高达844亿，流动资产只有593亿，短期偿债压力明显。
牧原的债务问题，其实不是从今年才开始，导致债务压力的核心，在于秦英林一贯的扩张野心。
2021年，猪肉价格已经从高位进入下行周期，但是牧原仍然在保持快速的产能增长。当年牧原生猪出栏量高达4000万头，比2020年实现翻倍增长。
随之而来的，是公司负债从565亿增长到增长到1000亿以上，资产负债率从2020年底的46%上升到2021年底的61%，随后两年多，牧原的资产负债率几乎都在60%以上，相比3年前已大幅提升。
▲牧原最近三年资产负债率走势 来源：同花顺
事实上，在秦英林带领下，牧原养殖规模的扩张一直是行业内最快的。
2014年刚上市时，牧原股份的出栏量还只有185.9万头，只有行业龙头温氏股份的七分之一左右。
2022年，牧原股份的出栏量已经高达6120万头，8年时间增长了30多倍，养殖规模已经远远超过温氏的1790万头。而且其在全国生猪养殖市场的份额接近10%，也远超过温氏在发展高峰期的行业份额，几乎相当于其他上市猪企的市场份额之和。
牧原扩张这么多年，为何直到现在才出现债务困境？主要原因自然是猪价超长时间的下跌。本轮猪价低迷期已经超过3年，远远超过平均2年左右的下跌周期。
面对行业困境和资金压力，牧原似乎撑不住了。
最近网络传言，牧原股份内部将实行承包制度，自育自繁自养模式或将调整，还称牧原大规模裁员，各种负面消息导致牧原股价萎靡不振。
近段时间，牧原股份在一周之内连续抛出了两份增持计划，先是秦英林之子秦牧原计划增持5-10亿元公司股票，后是公司部分董监高及核心人员将合计计划增持金额为10亿元至12亿元股票。这才让资本市场对“猪王”降到冰点的信心重新找了一些回来，最近10个交易日其股价反弹了将近20%。
艰难自救
每次猪价低谷期，都是考验猪企的重要时刻，而牧原的应对经验，往往是市场关注的焦点，也容易引发争议。
上一轮由于“非洲猪瘟”导致的猪价低谷时，很多公司吸纳外国专家意见，认为防控非瘟不需要太多措施，做好隔离和消毒就行了。
秦英林没有照抄国外的做法，而是根据多年的养殖经验和对中国独特养殖环境的认识，在牧原实行了空气过滤、多重隔离、多重洗消、全进全出、拔牙等多种防疫措施。
此举当时引起了较大争议，但是最终结果证明了秦英林的决策的英明：
虽然牧原的疫情防疫成本上升，但是防控能力在行业中也保持领先，生猪病死率大幅低于同行。随之而来的是公司养殖规模扩大和成本下降，牧原在上一轮猪周期中顺利突围，成为行业老大。
本次猪价低谷时，很多猪企大佬都是通过降低养殖规模的方式度过危机，但是牧原并没有降低出栏量，秦英林的做法是在员工管理和经营模式上打起了主意。
今年6月，牧原股份联合多家同行发起了一个“互不挖人公约”。作为行业老大，牧原员工是各猪企挖人的重要对象，牧原的这一操作，直接目的无疑是为了降低了留人和用人成本。
公司裁员的传言，似乎也得到了一定程度的证实：
公开数据显示，牧原股份的员工数在2022年为14.04万人，今年6月公告人数是13.9万。
与此同时，牧原宣布在员工中试行的“承包制”，被外界看成向员工转嫁风险和成本，是牧原资金困难的表现。
对于市场的各种解读，牧原做出了公开解释：
员工减少只是人员结构优化，目的是增加一线养殖人员比重，降低生产成本；
所谓“承包制”只是共创共享激励机制，目的是将优秀员工发掘成合伙人，激励他们积极运用更先进的养猪技术，进一步降低养猪成本，没有改变公司自创立以来的自繁自养一体化模式。
但是，牧原股价随后几天的大跌，说明投资者的担心并没有消失。
市场情绪低落到极致的时候，热点公司任何的自救措施，即使有很大积极作用，都可能被解读为即将暴雷的前兆。
“猪王”会倒下吗？
本轮猪周期最先倒下的巨头猪企，是江西的正邦科技。
上轮猪价大涨时，正邦创始人林印孙曾以超过300亿的身家登上江西首富宝座，但是随之正邦股价大跌，其身价已经缩水九成，公司资产负债率超过160%，早已是资不抵债的状态。
跟牧原一样，正邦也是过去几年猪企中扩张速度最快的公司之一。
2014年，正邦的生猪出栏还不到150万头，到2021年已经接近1500万，超过行业老大哥温氏股份，排名全国第二，仅次于牧原股份。
按照林印孙的规划，正邦科技2022年-2024年的出栏量要达到2000万、4000万和6000万，最终的目标是实现年出栏一亿头的目标。
但是在周期特征极其明显的养猪行业中，面对猪价的强烈波动，猪企要想逆势扩张而不陷入危机，控制成本才是重中之重。
成本控制能力正是正邦最大的软肋。虽然公司名字中带有科技二字，但是正邦的养殖技术似乎并不高，养猪成本超过20元每公斤，是头部猪企中最高的，远超过行业平均水平。
在没有控制好成本的情况下扩大规模，一旦猪价下跌，产量越大导致亏损越多，就可能陷入万劫不复的境地。
2021年，正邦亏损188亿，2022年亏损，2年时间正邦亏损了，要不是外界的帮助，正邦可能已经没有翻身的机会。
与正邦科技相比，牧原最大的优势正是在于其成本控制能力，这是秦英林远强于林印孙的地方。
依靠自繁自养的独特养殖模式，以及一体化和精细化的管理，牧原的生猪养殖成本一直在行业内处于最低水平。今年9月份，牧原股份完全成本在14.7元/公斤左右，到年底可能降到14.5元以下，远远低于行业平均水平。过去几轮猪周期，即使在全行业面临严重亏损时，牧原也从来没有出现过年度亏损，靠的正是超强的成本控制能力。
有些人担心，牧原熬不到下一次猪周期景气阶段，还有人担心牧原当下面临的债务困境会让其成为第二个恒大。
如果牧原熬不过，试问哪个猪企能熬过？牧原不会成为第二个恒大，秦英林也不会步许家印后尘。
养猪和房地产面临着完全不同的行业环境，牧原的60%左右的负债率远比恒大安全，扎根主业的秦英林也比许家印低调和务实。
截止9月29日，秦英林累计质押牧原股份2.86亿股，合计占牧原股份总股本的5.24%，只相当于自己持股的10%左右。即便身价大幅下降，秦英林仍然是河南首富。
随着7月份的猪价回升，牧原第三季度已经实现盈利，今年全年也可能实现年度盈利目标。一旦低迷已久的猪周期迎来行业出清和价格反转，牧原的债务问题将迎刃而解。