一场必将到来的行业洗牌
编者按：本文来自微信公众号“锦缎”（ID：jinduan006），作者：林晓晨，创业邦经授权发布。
医疗器械核心赛道——体外检测（IVD）的投资逻辑推演。
疫情之下，各行业均受到了不同程度的影响，但核酸检测却是例外，这是一个彻底被疫情所激活的行业。
2019年之前，很少有人听说过核酸检测这个名词，相关上市公司在资本市场中的表现也很难让投资者提起兴趣。而就是这样一个冷门赛道，却因为核酸检测的常态化，一跃成为最近三年市场中的核心焦点，相关上市公司如达安基因、金域医学都成为几倍股。
树不会长到天上去，核酸检测赛道亦不会无限增长，随着核酸检测逐渐常态化，单次核酸的价格也由最初的数十元下降至如今的3元左右。
短短三年之间，核酸检测赛道就经历了一个“成长—爆发—集采”的完整医药产品周期，而这也很可能是整个 体外检测（IVD） 赛道发展的缩影。
受疫情冲击影响，全国62.5%的公立医院在过去一年出现亏损，防疫成本高启、创收渠道遇阻，导致医院开始逐渐遇到经营压力。如此背景下，大规模集采依然是医院减负最行之有效的手段，而纵观所有医药品类，IVD行业全面集采的预期正在持续增加。
一场专属于IVD企业的“去泡沫”序幕或许已经开启。
01 IVD投资主旋律：国产替代在探讨IVD行业可能遇到的风险之前，我们首先应该先弄清楚这个行业目前的定位。
不同于我们此前持续关注的创新药行业，IVD实则是医药行业另一分支医疗器械的重要组成部分。在全球市场中， IVD甚至是市场份额占比最高的医疗器械赛道。
放眼全球市场，IVD行业呈现稳步发展态势，市场规模由2015年约567亿美元增长至2019年约688亿美元，年化复合增长率约5%。与全球市场相比，中国IVD市场依然处于发展早期，同期复合增长率高达17.2%，至2019年市场份额约806亿元。
值得注意的是，这些数据是在新冠疫情爆发之前统计的，相信在核酸检测的加持下，国内IVD市场份额增长速度有望得到进一步加快，甚至有望成为全球增速最快的细分市场。
然而，尽管中国IVD市场呈现出如此强大的潜力，但由于我们IVD技术起步较晚，在与欧美产品的竞争中依然处于弱势地位。中国有着14亿人口，这其中存在着极大的检测缺口与提升空间。基于此，IVD产品的国产替代是中国IVD行业发展的重要主旋律。
从产品分类看，被疫情激活的核酸检测属于分子诊断，是IVD的一个细分赛道。除分子诊断外，IVD还有免疫诊断、生化诊断、血液诊断、微生物诊断等多个大类。由于各检测赛道发展速度不一，因此也呈现不尽相同的竞争格局。
具体而言， 中国IVD企业已经基本完成了中低端市场的国产替代 ，例如普通酶联免疫产品、生化检测产品的市场占有率已经接近100%。
中端市场方面，随着核酸检测常态化在国内的推行，国产企业逐渐开始在这一领域占据优势，国产替代速度明显提升，甚至东方生物、硕世生物、热景生物等公司的核酸检测产品已经开始出海竞争，争夺国际中的猴痘、新冠的检测市场。
但在高端市场中，海外巨头依然掌控着市场的话语主导权，尽管国产企业已经在化学发光分析、POCT、癌症早筛、基因测序等领域投入大量的研发精力，可是仍与海外巨头存在较大的技术差距，这一块是未来国内IVD市场国产替代的重点方向。
与欧美巨头企业多年的资本并购相比，尽管中国IVD企业数量较多，但普遍规模较小，单家企业竞争力有限，存在资本重复投入的情况。在中低端市场已经获得充足竞争力的情况下， 如何更进一步的从海外巨头企业口中夺回市场，这成为中国IVD企业的下一个课题 。
02 一场必将到来的行业洗牌新冠疫情催生了核酸检测的飞速发展，向市场证明了IVD行业具有超强的可塑性，但同时过快的财富积累也开始让IVD行业从无人问津而发展到了另外一个极端。
随着核酸检测热度的不断攀升，IVD成为整个医药市场中资本关注度最高的赛道之一，大量相关公司得以趁机上市。截至目前，我国已经有75家IVD概念公司上市，而其中近一半的公司是在疫情之后完成上市的。
但资本层面的快速扩张并没有显著改善中国IVD企业在高端市场的竞争力，同时中低端市场中上市企业的增多，导致行业的竞争压力正在不断积聚。
核酸检测的常态化进行，抬升了IVD行业的整体业绩，但如果刨除疫情红利的推动，那么实则各企业都已经感受到了竞争的残酷。如华大基因、乐普医疗等曾依靠核酸检测获得丰厚利润的公司，已经在竞争之下开始出现业绩下滑的征兆，而这或许仅仅是行业内卷化的开始。
实际上，IVD行业最大的压力来自于企业与下游客户医院间利益失衡带来的风险。医院是受疫情冲击最显著的行业之一，且不论防疫带来的人力、物力的成本上升，单看因疫情造成了收入下滑就严重危及了医院的健康运营。
医药行业很像一个利益三角，在疫情检测需求飙升而患者支出增加有限的情况下，牺牲医院短期利润是唯一的办法，因此才会出现62.5%公立医院亏损的情况，但这种亏损是不可持续的，否则就会危害医疗体系的正常发展，这就导致通过集采降低成本成为重要途径。因此，投资者可以看到医药集采频次的逐渐增加。
当然，医药端压力大，并不能够完全归咎于核酸检测或者IVD企业，但纵观整个医药产业链条，无论是创新药、仿制药、支架骨科等医疗企业，都经历了集采的洗礼，而IVD这一在疫情中获得暴利的细分行业，依然没有经历过一次完整的全国集采。但我们也注意到风正起于青萍之末， 7月25日部分省份已经开启肝功生化检测试剂的联合集采。
回归资本市场层面，如果针对IVD的全国集采真的到来，那么势必会让这一行业的竞争进一步加剧，尤其当行业玩家不断涌入资本市场的时候，或许资本市场中一场针对IVD行业的“去泡沫”之旅即将开启。
营收下滑、业绩亏损或将是集采带来的“最直接”后果，除这些影响报表的因素外，行业的洗牌和整合都将持续加速，这也将是未来投资IVD行业最大的风险。
正如硬币有两个面，集采对于IVD行业的影响也并非全是负面的。行业整合将会进一步增强头部玩家的竞争力，有利于集中资源放到高端市场的争夺中，提升中国玩家与外海巨头竞争身位。
历数目前行业尚具备竞争力的IVD企业，无一不是经历长期并购而形成的巨头企业，由资本驱动的行业发展不失为一条正确的路，尤其对于IVD这样细分领域繁杂的行业来说，并购无疑是最快的企业发展机会。
从这个角度分析， 中国IVD行业很可能经历一轮大浪淘沙的并购重组后，逐渐诞生能够具备世界竞争力的龙头企业 ，而这很可能取决于各家公司的资本运作能力，或许不久的将来国内就会诞生中国IVD领域的吉利德。
03 投资策略：从“贝塔”走向“阿尔法”随着行业竞争预期不断增强，投资者对于IVD行业的投资策略也应发生改变。
如果说过去三年，IVD行业最核心的投资机会来自于新冠疫情带动的行业景气度上行的话，那么未来十年这个行业的投资将逐渐开始更注重企业的质量。
暂且不提即将到来的集采预期，单论市场中的IVD企业数量，已然有些过于饱和了。在我国75家IVD上市公司的基础上，依然还有多达12家IVD企业仍在IPO排队中，其中包括菲鹏生物、艾迪康这样很受关注的公司。
此种背景下，投资者的关注度应该逐渐从注重行业发展的“贝塔”策略，变更为关注具体核心竞争力的“阿尔法”策略。对于IVD行业未来的发展，我们认为经历短期的低迷后，这个行业仍将会持续向好，因此管理层的核心发展策略很可能直接决定一家企业的高度。
聚焦资本市场，逐渐内卷的IVD行业未来的投资机会很可能出现在以下三个方面：
其一，差异化竞争优势。正如前文所述，我国IVD各细分行业发展并不均衡，中低端市场我们已经具备了国产替代能力，而在技术壁垒的高端市场，却依然处于发展早期阶段。这就意味着，IVD行业即使发生集采，也只会聚焦中低端市场，对于仍需加速国产替代的高端市场是并不会受到影响的。
因此寻找低集采预期的赛道不失为一条好的投资策略，如癌症早筛、基因检测、基因芯片等高精尖技术依然存在较为确定的发展前景，泛生子、诺辉健康、燃石医学等标的公司值得关注。
其二，IVD产业链上游企业。无论IVD行业发生怎样的内卷，实则这个行业的规模只会越来越大，对于诊断试剂原料供应商来说是并没有影响的。过去一年，纳微科技、安旭生物、义翘神州等一大批IVD原料企业登陆资本市场，这种模式已经获得了资本的肯定。
上游原料活性的高低，直接决定了产品的质量，是IVD行业最为关键的一环。与IVD行业类似，上游原料同样处于国产替代的进程中，大部分原料依然依赖于进口，国产企业渗透率有很大的提升空间。
其三，IVD产业链下游第三方医学检验实验室（ ICL ）的发展机遇。与上游原材料企业逻辑类似，产业链下游也存在着一定的机会，如金域医学、迪安诊断等ICL公司已经在疫情之中证明了自身的价值，未来有望进一步获得市场的认可。
疫情给ICL公司带来的最大利好并不是业绩的增长，而是核酸检测已经给民众进行了长时间的用户教育，依从性和用户教育始终是医药行业新模式难以突破的瓶颈，但核酸检测常态化让ICL公司逐渐被大众所接受。与传统医院相比，ICL企业有着更高的检测效率和更多的检测品种，未来有望逐渐成为更多患者的选择。
概括而论，IVD行业整体的发展趋势依然是机会多于风险，但从“贝塔”向“阿尔法”的转变依然需要投资者提早适应。对于想要投资IVD行业的投资者，必须仔细研究公司质地，鉴别出其中的风险，方能获得投资的成功。对于公司也是同样如此，如何有效向市场传递正向的声音，这是管理层必须考虑的问题。