来源：投资界（ID：pedaily2012） 作者：刘福娟
超级S基金终于来了。
投资界获悉，上海引领接力行健私募基金合伙企业（有限合伙）近日完成设立登记，标志着上海引领股权接力基金（简称：S基金）运营工作正式全面启动。
值得一提的是，该S基金管理人由上海国有资本投资有限公司旗下的上海孚腾私募基金管理有限公司担任，总规模100亿元人民币，首期30亿元，主要围绕数字经济、先进制造、医疗健康、消费服务等行业开展投资。这也是近期国资主导的最大S基金之一。
回顾过去一年，北京和上海不约而同地在S基金上全面发力，背后的历史大背景是中国创投行业经历二十余年爆发式增长，折叠在其中的资金总量之大超乎想象，如今随着大批基金到期，大量LP排队等待退出，这当中也包含了政府引导基金。为此，我们看到中国从南到北都开始了S基金探索。
这是中国创投历史崭新一页——S基金。
100亿S基金正式运营，为何是上海？
这是上海第一个百亿S基金。
先说说背景——早在7月底，浦东金融改革创新项目落地暨引领区产业发展基金成立大会召开，为了更好建设股权份额转让平台，浦东推动上海市首支S基金——上海引领接力创业投资合伙企业一期（有限合伙）成立，总规模100亿元人民币。现在，这个超级S基金正式运营。
具体来看，该S基金将主要围绕数字经济、先进制造、医疗健康、消费服务等行业开展投资。此外，为了满足相关监管规定以及基金潜在合作伙伴的投资意向，拟分别设立联接基金、主基金以及其他平行基金和专项基金。
那么，到底谁在出资？我们透过LP之一上海优宁维生物的公告可知，目前合伙人认缴出资金额为6.031亿元，其中上海国投资本管理有限公司认缴出资额30000万元，认缴出资占比49.74%；上海浦东引领区投资中心（有限合伙）认缴出资额20000万元，认缴出资占比33.16%；优宁维认缴出资额5000万元，认缴出资占比8.29%；山东省国际信托股份有限公司认缴出资额5000万元，认缴出资占比8.29%；观芮企业管理咨询（上海）合伙企业（有限合伙）认缴出资额200万元；上海孚腾私募基金管理有限公司（GP）认缴出资额10万元，认缴出资占比0.02%；上海东鑫恒信投资管理有限公司（GP）认缴出资额100万元，认缴出资占比0.17%。
而进一步了解到，该S基金存续期限为8年，退出的方式包括但不限于: 1、基金直接出让被投资载体份额或资产实现退出；2、被投资载体解散、清算后，基金就被投资载体的财产获得分配。
这一次，上海酝酿已久。
早在去年7月，《中共中央国务院关于支持浦东新区高水平改革开放打造社会主义现代化建设引领区意见》中就提出“在总结评估相关试点经验基础上，适时研究在浦东依法依规开设私募股权和创业投资股权份额转让平台，推动私募股权和创业投资股权份额二级交易市场发展。”
到了11月底，中国证监会批复同意在上海区域性股权市场开展私募股权和创业投资份额转让试点，依托上海股权托管交易中心开展，逐步拓宽私募股权和创业投资退出渠道。这意味着，上海将成为继北京之后，第二个拥有国内S基金公开交易平台的城市。
据悉，私募股权和创业投资份额转让平台是浦东引领区首个落地的金融创新平台项目。数据显示，截至今年6月末，份额转让平台已上线13单份额转让项目，其中已成交8单，成交总份数为10.38亿份，成交总金额约为10.18亿元。
中国创投海量的存量项目寻求退出机会，S基金登上历史舞台。现在，从北京到上海，中国超级创投之都均在探索S基金实践之路。标志性的一幕是，北京早前成为国内首个基金份额转让落地的试点城市。
到了今年，北京城市副中心官方发布平台宣布，《通州区支持私募股权二级市场基金集聚发展措施（试行）》（简称《S基金十条》）已获原则通过。其中引人关注的是：在通州区设立、注册等各类S基金，对注册资本不低于5000万元的公司制S基金管理企业、S基金合伙人，按照实缴资本的1%、最高不超过3000万元给予一次性开办支持，并视其综合贡献情况予以扶持。
这是国内迄今为数不多明确奖励S基金落户的措施。伴随着中国创投迈入新阶段，S基金大爆发势在必行。
上海打响又一枪：明确国有基金转让定价依据
如你所见，上海S基金今年来势汹汹。
其中令创投圈印象深刻的是，今年9月底，上海资产管理协会成立大会暨私募股权和创业投资份额转让试点启动仪式在虹口区上海大厦举行。与此同时，《关于支持上海股权托管交易中心开展私募股权和创业投资份额转让试点工作的若干意见》（简称《若干意见》）正式发布，成为中国S基金里程碑的一幕。
具体来看，《若干意见》共4大部分，14条具体举措，同时支持发起设立S基金，鼓励对新设基金给予政策支持。上海将落实特定区域公司型创业投资企业减免企业所得税政策。主要包括：
一是明确国资进场交易要求。本市私募基金中，国资比例较高，退出需求突出，但国资基金份额在转让中存在一些政策限制。在市国资委支持下，将估值替代评估等关键政策写入《若干意见》。同时，市国资委也配套制定发布了相关管理办法和工作指引。
更详细地说，《若干意见》支持各类国有基金份额通过上海股权托管交易中心开展转让试点。本市国有基金份额转让原则上以市场化方式进行，转让价格以经核准或备案的资产评估或估值结果为定价基础。参与试点的本市国有企业应根据要求制订国有基金份额转让相关管理制度，优化国有基金份额转让审批程序。
二是畅通份额变更登记路径。变更登记是保证份额转让业务双方权益的关键环节，在市市场监管局、市大数据中心支持下，实现登记注册信息与交易信息互通，提高确权的准确性和及时性，后续将考虑结合“一网通办”提供一站式服务。
三是争取立法支持业务创新。目前，与份额转让密切相关的份额质押业务没有上位法依据，但市场需求较为强烈。在市人大的积极支持下，借助浦东立法便利，将相关政策内容写入《上海市浦东新区绿色金融发展若干规定》及《若干意见》中。
四是鼓励更多市场主体参与。为发挥本市资金集聚优势，提高市场活跃度，各单位积极支持各类主体参与份额转让试点工作。其中，市国资委支持部分国资公司新设S基金或增加S策略；市财政局支持政府投资基金通过份额转让平台实现有序退出；市地方金融监管局支持QFLP试点机构积极探索跨境份额转让业务，支持行业协会、专业性协会与上海股交中心加强合作等。
当天现场，由上海股权托管交易中心和上海科创基金联合发起设立的“上海S基金联盟”正式揭牌。来自国家级母基金，海内外知名市场化母基金，地方引导基金，保险、券商、银行等金融机构，地方国企及产业集团等超80家市场一线机构组成联盟首批成员。
万亿政府引导基金苦等退出
为何要成立S基金？
众所周知，S基金的诞生主要是为了解决中国创投市场的退出问题。如今大批基金到期，清算摆上了桌面。私募股权基金一般都有明确期限，多数基金投资期加回收期平均在7-10年。2006年左右，国内大量美元基金设立；2010年左右，大量人民币基金设立，到目前也陆续进入退出清算期。据不完全统计，到期清算的基金规模超过1.3万亿。投资机构不论是出于声誉考虑，还是出于满足LP需求的考虑，均有通过私募股权二级市场清盘的强烈需求。
而在所有LP群体中，大量政府引导基金退出迫在眉睫，这也是今年国资主导S基金热闹的原因之一。
清科研究中心发布《2022年中国政府引导基金发展研究报告》显示，截至2022年上半年，我国共累计设立2050支政府引导基金，目标规模约12.82万亿元人民币，已认缴规模约6.39万亿元人民币。这意味着，政府引导基金已经成为中国最大的人民币LP群体。
而经历萌芽试点、初步探索及快速发展等多个阶段后，我国政府引导基金设立趋于饱和，一些早期设立的政府引导基金已进入退出期。但现实情况是绝大多数GP退出过度依赖IPO，这并不能覆盖引导基金的退出需求。
于是，S基金变得炙手可热，被视为解决政府引导基金退出的方式之一。
今年5月，南京首支市区联动、市场化运作S基金——紫金建邺S基金在金鱼嘴基金大厦举行签约仪式。据悉，紫金建邺S基金由南京市创新投资集团和建邺高投集团联合发起，总规模10亿元，主要出资人包括南钢股份、东南基金、盛景嘉成、天心投资等。该市场化S基金将瞄准存量私募股权投资基金份额的交易机会，投资优质基金的二手份额，探索政府引导基金退出路径。
还有北京S基金市场首支做市基金落地，一度引发轰动。4月初，北京科创接力私募基金管理公司（简称：接力基金管理公司）正式注册落地于通州运河商务区，目标交易规模为200亿人民币。
当前不管LP还是GP，对于S基金退出方式的接受度和依赖性越来越强。虽然和国外相比，我国的S基金的交易还不算活跃，比如第三方中介、交易所等配套支持体系还不完善，估值等关键交易环节仍未打通。但在IPO上市破发成为常态、一二级市场估值倒挂的形势下，S基金的出现为LP和GP追求共同利益提供了一种方式。某种程度上，S基金是“调节市场温度的一个阀门”。
但挑战也摆在眼前。“中国股权市场经过这些年发展，现在市场当中有更多的转让机会出来。当然也有不少挑战，第一个就是定价，要有定价的能力，对底层资产的判断能力，这比较重要。”北京泰康投资CEO黄升轩曾表示。而第二个挑战，则是尽调和信息的不充分，比较依赖GP或转让方，底层项目公司不能充分了解，“这个不像我们做直投项目时可以对项目进行全面尽调。”
无独有偶，清科研究中心近日发布《2022年中国私募股权S交易研究报告》，当中提及中国S市场从起步到爆发仅经过了短短数年，而在缺乏积累的情况下，市场不可避免地暴露出种种问题：
交易火热化，但投机型交易占比高；
交易主体多元化，但专业机构占比少；
交易类型丰富化，但价格发现机制缺乏；
交易平台已建成，但生态系统仍不完善；
其中，我国私募股权二级市场估值方法论与实践研究尚未在市场中形成相对统一的规范标准，影响价格认定与交易达成。清科研究中心调研统计，93.8%的机构认为资产定价是S交易的重点和难点，缺乏政策指导、实践经验和竞价机制是我国S交易市场未形成统一估值标准的主要原因。
“中国S市场正处于蓬勃向上的初期发展阶段，但距离建立起成熟、稳定、透明、高效的市场体系，还有漫长且曲折的征程。”路漫漫其修远兮，中国S基金的历史序幕已经徐徐拉开。